Perspectivas para la renta fija - La Fed marcha cada vez más por detrás de la curva
De los grandes bancos centrales de los mercados desarrollados, el BCE ha movido ficha primero y recortó 25 pb su tipo de interés de referencia. El Banco de Inglaterra celebrará su próxima reunión en agosto y, dado que la lectura reciente del IPC coincidió con el objetivo del 2%, surgirán voces para que la entidad siga el ejemplo de su homólogo de la UE, aunque la inflación del sector servicios sigue siendo elevada. En el caso de la Fed, podríamos tener que esperar más antes de que varíe los tipos de interés.
Hay programada una reunión del FOMC para finales de julio, pero el mercado está prácticamente seguro de que la Fed no tocará los tipos y estos días las autoridades monetarias se resisten a sorprender al mercado. Lo más probable es que la Fed indique si pretende hacer un movimiento en su próxima reunión de septiembre, pero aun cuando actuara entonces, eso supondría dos meses más de tipos de interés elevados haciendo mella en la economía.
El argumento de la Fed para seguir esperando es que la inflación se mueve por encima del objetivo y es persistente, con el IPC en el 3,3%, mientras que la lectura equivalente de la zona euro era del 2,6% en el momento en el que el BCE tomó su decisión. El problema de este argumento es que no mira bajo la superficie de la inflación. Aunque el IPC de EE.UU. sigue estando netamente por encima del objetivo, la inflación PCE es considerablemente más baja, con un 2,6%. Una gran diferencia entre los dos indicadores es la inclusión de los alquileres equivalentes imputados a los propietarios (OER, por sus iniciales en inglés), que es un factor clave que explica la persistente inflación actual. Este indicador trata de calcular el coste de la vida en una vivienda pidiendo a los propietarios que estimen el alquiler que, en teoría, podrían cobrar por su inmueble. Exceptuando el hecho de que las encuestas de confianza del consumidor destacan por ser poco fiables y encontrarse fuertemente influenciadas por las posturas políticas, el OER no es exacto ni es un coste tangible afrontado por los propietarios de viviendas que afecte a su renta disponible diaria.
Si los costes de la vivienda se eliminan del IPC subyacente, la inflación se sitúa en niveles similares, o incluso inferiores, al objetivo. Eso no sorprende: el IPC subyacente mantiene históricamente una correlación estrecha con los costes laborales unitarios, que se consideran el factor clave de la inflación subyacente. Los costes laborales unitarios son inferiores al 2%. Desde esta perspectiva, la Fed marcha por detrás de la curva y probablemente lo haga aún más en septiembre.
A medio-largo plazo, existen problemas aún mayores para la Fed. Con independencia de que gane Biden o Trump en las elecciones de noviembre, probablemente veamos cómo se añade más déficit presupuestario a una deuda pública estadounidense en circulación que ya ronda los 35 billones de dólares. Para seguir financiando esto y atrayendo inversores, o bien los tipos de interés reales se mantienen relativamente altos o lo hacen los rendimientos reales. Eso limitará la relajación de los tipos de interés que la Fed puede aplicar y, teniendo en cuenta que alrededor del 40% del volumen nocional de deuda high yield en circulación tendrá que refinanciarse a niveles considerablemente más altos durante los próximos tres años, la presión sobre la economía estadounidense aumentará.
Steve Ellis - CIO global del área de Renta Fija
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