Bond Bulletin - ¿Problema sistémico o eventos aislados?
Los titulares recientes sobre empresas en dificultades en el sector crediticio han suscitado preguntas sobre si se trata de señales de un problema sistémico más amplio o de eventos aislados. En el Bond Bulletin de esta semana, evaluamos las causas de la turbulencia crediticia, el riesgo de contagio y las implicaciones para las carteras de renta fija.
Fundamentales
Para evaluar el alcance de los riesgos de contagio de las recientes tensiones del mercado, destacamos tres casos: Braskem en el segmento de crédito corporativo de mercados emergentes y las quiebras de Tricolor Holdings y First Brands Group en el crédito privado de mercados desarrollados. La brasileña Braskem, empresa petroquímica con presencia global, se ha enfrentado un prolongado ciclo bajista en el sector químico, lidiando a la vez con incertidumbre a escala accionarial. A pesar de mantener elevadas reservas de liquidez, las disputas internas en la cúpula directiva generaron incertidumbre estratégica, lo que llevó a la compañía a contratar a un asesor para evaluar la optimización de la estructura de capital. Esto impulsó la rápida actuación de las agencias de calificación. Con una calificación de BB a principios de agosto, la contratación de asesores provocó el desplome de los precios de los bonos y la rebaja de la calificación de Braskem a CCC por parte de S&P y Fitch.
En cuanto al crédito de mercados desarrollados, dos prestatarios estadounidenses apalancados, Tricolor y First Brands, quebraron a causa de la carga de su deuda en septiembre. Tricolor, con sede en Texas, especialista en préstamos para automóviles que atiende principalmente a comunidades hispanas de bajos ingresos, se declaró en quiebra repentinamente ante las investigaciones de fraude y el aumento de la morosidad en préstamos para automóviles. Tras la preocupación de los acreedores por el uso excesivo de financiación comercial fuera de balance, First Brands, proveedor de piezas para automóviles con sede en Cleveland, fue la segunda empresa en declararse en quiebra en septiembre. ¿Indican estos casos, tanto en el crédito de mercados emergentes como en el de mercados desarrollados, el inicio de una tendencia más general? Creemos que no. En el caso de Braskem, la debilidad de los mercados químicos globales agravó la precaria situación de sus accionistas, mientras que, en el caso de Tricolor y First Brands, la mala gestión de riesgos y las irregularidades contables provocaron sus respectivas quiebras.
Valoraciones cuantitativas
Las tres situaciones de estrés mencionadas anteriormente no han generado un nerviosismo significativo en general en los mercados corporativos de economías emergentes ni en los mercados públicos de crédito 'investment grade' y 'high yield'. La estabilidad de los fundamentales y los factores técnicos favorables han respaldado los diferenciales de la deuda corporativa, que se mantienen relativamente ajustados en comparación con los estándares históricos. Con sus elevadas tires, la deuda corporativa de mercados emergentes continúa ofreciendo oportunidades de diversificación como alternativa a la deuda de mercados desarrollados o extensión de esta.
Al mismo tiempo, las tires superiores a la media y el moderado volumen de impagos en el segmento 'high yield' de los mercados desarrollados ofrecen rentas atractivas a los inversores. Además, el mercado 'high yield' se encuentra cerca de mínimos históricos en términos de duración y ofrece protección bajista, dados los elevados umbrales de rentabilidad (es decir, el aumento de la rentabilidad necesario para compensar el 'carry' anualizado). A pesar de la activa emisión en los mercados primarios, la tir total de la deuda corporativa pública ha sido sólida en lo que va de año. En Europa, las rentabilidades han sido del 2,8% en el segmento 'investment grade' y del 4,5% en 'high yield', mientras que, en Estados Unidos, ha sido del 6,9% en el segmento 'investment grade' y del 7,1% en 'high yield'. En el crédito corporativo de mercados emergentes, el índice combinado CEMBI para los segmentos 'investment grade' y 'high yield' ha rendido un 7,3% (datos a 30 de septiembre de 2025).
Las tasas de impago del crédito público 'high yield' estadounidense se mantienen por debajo de la media a largo plazo
Fuente: J.P. Morgan. Las tasas de impago están ponderadas nominalmente. Los impagos incluyen mercados 'distressed'. Datos a 30 de septiembre de 2025. Datos mensuales correspondientes a periodos de 12 meses consecutivos. LTM se refiere a los últimos doce meses.
Factores técnicos
Los altos saldos de liquidez de los inversores y la búsqueda de rentabilidad han sido los temas clave en los mercados de crédito este año, incluidos los flujos hacia el crédito privado. Las entradas de capital en lo que va de año en fondos minoristas públicos 'high yield' estadounidenses ascienden a 15.000 millones de USD y las entradas de capital minorista en los mercados emergentes corporativos ascienden a 3.200 millones de USD. La deuda privada registró entradas netas de 5.000 millones de USD procedentes de inversores institucionales europeos durante el mismo periodo.
La actividad en los mercados de capitales ha aumentado significativamente desde el "Liberation Day", con septiembre representando un mes récord para los segmentos ' investment grade' y 'high yield'. En el crédito público, se ha completado el 80% de la emisión bruta prevista para el año (datos a 30 de septiembre de 2025). Si bien las nuevas emisiones netas son positivas, aunque bajas, para el año, la mayor parte de la oferta en los segmentos 'investment grade' y 'high yield' de los mercados desarrollados se ha centrado en la refinanciación de deuda existente. Por otro lado, las expectativas de financiación corporativa de mercados emergentes siguen siendo negativas en términos netos en el año.
¿Qué significa esto para los inversores en renta fija?
Es bien sabido que la búsqueda de oportunidades crediticias por parte de grandes cantidades de capital puede generar condiciones favorables o efervescencia en el mercado. Como resultado, esto puede generar valoraciones elevadas y cláusulas restrictivas más flexibles. Sin embargo, es importante distinguir las recientes quiebras de la salud subyacente del entorno crediticio público. Creemos que no hay evidencia de riesgo sistémico en los mercados de crédito, ya que los fundamentales de los segmentos 'investment grade' y 'high yield' de Europa y Estados Unidos, así como de los mercados emergentes, siguen siendo sólidos.
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