Howard Marks sobre Howard Marks; repensándose.

Dado el tremendo revuelo que causó la carta ("memo") publicada por Howard Marks en julio, de la que me hice eco en este artículo, ha decidido publicar otra (07/09/2017), que se puede descargar aquí, matizando, corrigiendo o insistiendo en algunos de los postulados que allí defendía. Especialmente interesante es observar cómo revisa su opinión sobre el bitcoin, dando un giro copernicano a la postura esgrimida en julio. En la carta además insiste en que la indexación o gestión pasiva no es tan interesante como la gente está tendiendo a creer. Asimismo, remarca que la bolsa está cara (no en fase de burbuja) y, por ello, uno debe ser más cauteloso si cabe. En la memo replica algunos de los argumentos de la gente que cree que no es momento de ser cauteloso sino más bien agresivo.

Entrando en materia, es digno de destacar la reconsideración que hace de la postura esgrimida sobre bitcoin. Cree que haberla equiparado a un activo con valor intrínseco es un error (tal como yo indicaba en el post que hacía referencia a su "memo" de julio) y, después de recibir muchas críticas por ello y reunirse con varios expertos en la materia, deja de concebirlo como tal para pasar a considerarlo una moneda, sin valor intrínseco más allá del efecto red que pueda tener su uso generalmente aceptado, como el de cualquier otra moneda. Por tanto, no ve una burbuja en él por lo que respecta a su valor intrínseco (como apuntaba Juan Ramón Rallo en este artículo, que ya aparece enlazado en mi post anterior). Es más, dice que en caso de ser aceptada para atesorar valor por el equivalente de un tercio del patrimonio de las familias y negocios de Estados Unidos, bitcoin debería revalorizarse por 60 veces. Me resulta admirable como alguien con su trayectoria (y edad) sigue teniendo la flexibilidad para reconocer que se ha equivocado y hacerlo públicamente (tal vez no sea tan sorprendente y sea esa una de las claves de su éxito). Además agradece en la carta a todos los que le han ayudado a "ser menos dinosaurio respecto a bitcoin", lo cual demuestra que no hay edad para dejar de aprender. Aunque comparto la nueva visión de Howard Marks sobre bitcoin, al igual que él soy incapaz de predecir qué ocurrirá con la moneda, pero dudo mucho que los estados dejen escapar el poder que les confiere tener el monopolio de la emisión monetaria y las facilidades de financiación que ello implica, por lo que, al menos yo, no apostaría por bitcoin, pese a todas las ventajas que creo que tiene sobre las monedas fiat que estamos acostumbrados a manejar. De hecho, Howard Marks no hace referencia a ello, pero se cuestiona qué pasaría con bitcoin si Amazon lanzase una criptomoneda propia. Para Marks, una vez entendido el fenómeno bitcoin, dice que apostar por ella sería un proceso de "pensamiento de ticket de lotería", es decir, que si sale bien saldrá muy bien pero sus probabilidades, a día de hoy, son remotas. Por  ello, sigue considerando que hay una burbuja especulativa en las criptodivisas, ya que se les da demasiado valor cuando todavía no se sabe cuál de ellas, si es que alguna lo hace alguna vez, será la ganadora, en un proceso que además será con bastante probabilidad de "winner (at least two) takes all".

Respecto a la inversión pasiva, la que replica índices con costes de gestión mínimos, que tan de moda está actualmente y que, por ello, tanto dinero está captando, vuelve a insistir en que cree que es un error. Basa su argumentación en que puede llevar a los índices a cotizaciones muy elevadas, ya que las acciones de los índices no se compran en base a sus fundamentales, sino por el hecho de estar en el índice. En momentos, como el actual, de captación masiva de capital por parte de esos fondos se generan subidas de los índices en detrimento de otros activos cotizados que no están recogidos en ningún selectivo. Eso crea riesgos en los fondos indexados, por lo menos de menor rentabilidad relativa respecto a la gestión activa, y, a cambio, oportunidades en las empresas que están fuera de los índices, que pierden atención. Trae a colación, a mi juicio muy oportunamente, la teoría de la reflexividad de George Soros, que postula que uno al intentar aprovecharse de una circunstancia, en este caso el hecho de que la mayoría de gestores no sean capaces de batir a los índices, provoca que la circunstancia mute, aquí que los índices se encarezcan, afectando al resultado esperado; mayor riesgo y  menor rentabilidad esperada de la gestión pasiva respecto de la gestión activa, cuando tradicionalmente sucedía lo contrario.

Marks está escribiendo un nuevo libro en el que va a ahondar en que para tener resultados por encima de la media hay que hacer dos cosas:

1.- Tener activos que lo vayan a hacer por encima de la media.

2.- Ajustarse al ciclo, estando más expuesto a él cuando el riesgo es bajo (activos baratos) y menos cuando este es alto (activos a cotizaciones elevadas, como en el entorno actual).

Es precisamente por su intención de ajustarse al ciclo que se pregunta constantemente dónde estamos. Ha recibido muchas críticas por su anterior carta y se le ha tachado de "super-bajista". Sin embargo, él no cree que el mercado tenga necesariamente que caer en breve, simplemente lo ve algo caro (ni siquiera en fase de burbuja) y que ello hace que estar dentro suponga un mayor riesgo.

"It’s time for caution, as I wrote in the memo, not a full-scale exodus."

En la situación actual de mercado Marks dice que solo se puede esperar retornos menores a los habituales. Su postura pasa por aceptar eso, estar parte en liquidez preparado para cuando llegue una corrección y tratar de identificar nichos especiales donde poder seguir sacando un extra de rentabilidad sin asumir un mayor riesgo. A mi modo de ver, ese nicho para inversores particulares y fondos pequeños podría estar en las "small caps". Empresas poco seguidas que no entran en el juego de la indexación y en las que el universo es lo suficientemente amplio como para seguir obteniendo buenos rendimientos con el riesgo controlado.

Como conclusión apunta que no tendrá miedo en invertir al 100% si encuentra buenas oportunidades, pero que la marca de la casa (Oaktree Capital) es ser cauteloso y que actualmente, dadas las circunstancias, lo es más, si cabe.

Como diría Warren Buffett con sus conocidas dos normas, si se quieren tener buenos retornos a largo plazo, lo fundamental es evitar perder dinero.