China: ¿Riesgo de contagio desde el sector inmobiliario?

Equipo de Dirección de Inversiones en Renta Fija Asiática | JOYCE LIU

Introducción: Country Garden Holdings (Símbolo: COGARD) ha conseguido abonar el cupón que se había saltado dentro del periodo de gracia, por lo que ha esquivado por poco un impago. Sin embargo, se avecina un vencimiento de gran calibre y el mercado todavía descuenta una alta probabilidad de que se produzca una reestructuración / suceso crediticio en COGARD, cuyos bonos cotizan a poco más de diez céntimos de dólar. Aunque la reciente relajación de las políticas de demanda ha mejorado el sentimiento del mercado hacia el sector inmobiliario chino, pensamos que sigue siendo conveniente considerar el impacto de un contagio a otros sectores de China en un escenario bajista. Por lo tanto, en el artículo que figura seguidamente comentamos el posible contagio si se producen sucesos crediticios en COGARD u otras promotoras inmobiliarias.

¿Podría surgir un riesgo sistémico para el sector bancario chino por los efectos derivados de un contagio de COGARD y otras promotoras inmobiliarias?

Hemos estado siguiendo muy de cerca el riesgo de contagio del sector inmobiliario para los bancos habida cuenta de la prolongada debilidad del mercado de la vivienda. En general, la probabilidad de que exista un riesgo sistémico para el sector bancario chino es baja porque:

• Los préstamos a promotoras solo suponen un pequeño porcentaje de los préstamos bancarios del conjunto del sistema. Históricamente, las promotoras han recurrido fundamentalmente a los pagos previos a la venta en lugar de los créditos para financiarse, razón por la cual estamos viendo tantos sucesos crediticios tras el endurecimiento de la política sobre los depósitos previos a las ventas, como se ha indicado. A consecuencia de ello, los préstamos a promotoras solo suponen entre el 3 y el 4% de los préstamos del sistema bancario, según nuestras estimaciones.
• Los impagos de bonos de promotoras no significan necesariamente que los préstamos a promotoras hayan pasado a ser créditos improductivos. Ello es debido a que los préstamos a promotoras tienden a concederse para el proyecto y se revisan caso por caso, mientras que las presiones de liquidez que sufren las promotoras y que mencionábamos anteriormente se producen principalmente a nivel de la sociedad holding. Además, los bancos podrían recurrir a 16 medidas que permiten carencias hasta finales de 2024, por lo que a corto plazo los bancos no sufren presiones importantes desde el punto de vista de las provisiones.
• Otros préstamos relacionados con inmuebles han resistido hasta ahora. Los préstamos hipotecarios están garantizados totalmente y sus ratios préstamo-valor de tasación son saludables. Dado que los precios de la vivienda no han registrado un descenso importante a causa de la intervención de los gobiernos, estas hipotecas han dado muestras de resistencia hasta ahora. Otros préstamos que están garantizados con inmuebles son en su mayor parte créditos a pymes. Estos créditos a pymes suponen entre el 10% y el 15% de los préstamos del sistema y han dado muestras de resistencia gracias a unas cifras de morosidad que históricamente son bajas.
• Los grandes bancos chinos suelen tener grandes colchones de capital y provisiones, lo que los prepara para una posible desaceleración. Los grandes bancos chinos representan el grueso de los activos del sistema bancario y están avalados por una trayectoria anticíclica de reconocimiento de la morosidad y cuantificación de las provisiones. En los buenos tiempos, han aprovechado la oportunidad para endurecer la clasificación de los préstamos improductivos (como mejorar los ratios entre morosidad y préstamos vencidos), elevar los saneamientos y reforzar las provisiones preventivas. En los malos momentos, ralentizarán el reconocimiento de los préstamos improductivos y liberarán las provisiones acumuladas. Lo anterior se evidencia en las directrices del consejo de estado a los bancos para que mantengan su capacidad, para así poder prestar y dar apoyo a la economía real durante las fases de ralentización de la economía.
• La ofensiva contra la banca en la sombra y la estandarización de los productos de gestión de patrimonios durante los años anteriores han reducido los riesgos de contagio en el sector bancario. Los bancos han trasladado la mayor parte de sus productos de gestión de patrimonios/partidas fuera del balance al balance y las han provisionado. Podría haber algunos productos fiduciarios relacionados con inmuebles, pero estos activos no estandarizados se han reducido a lo largo de los años y se han abordado en 2021 y 2022, de acuerdo con las exigencias de los reguladores.

¿Cuáles son los posibles impactos en los eslabones anteriores y posteriores de la cadena? 

El impacto en los proveedores es poco probable que sea perjudicial desde un punto de vista crediticio. Antes del endurecimiento de las políticas relativas al sector inmobiliario, las promotoras a menudo aprovecharon su poder negociador para retrasar los pagos a los proveedores.

Sin embargo, en respuesta a la agitación en el sector inmobiliario, los proveedores han ajustado sus calendarios de pagos mediante métodos como solicitar pagos anticipados. Además, las autoridades han obligado a las promotoras a priorizar la construcción y la entrega de viviendas bloqueando las cantidades abonadas antes de la venta en cuentas de depósito. Estas cantidades pueden utilizarse para fines relacionados con la construcción, lo que significa que las promotoras podrían utilizar esos fondos para pagar a sus proveedores. En un escenario bajista, aunque la liquidez de las promotoras inmobiliarias podría empeorar, estas siguen estando obligadas a abonar las cuentas pendientes a los proveedores. Por lo tanto, aunque los proveedores podrían ver cómo se ralentiza su crecimiento debido a la reducción de los nuevos proyectos de construcción en un escenario bajista, su situación es improbable que sea perjudicial desde un punto de vista crediticio.

Ralentización del crecimiento en los eslabones posteriores, pero impacto menor para los inversores en deuda corporativa. Los eslabones posteriores del mercado inmobiliario comprenden los sectores de mobiliario y electrodomésticos. En un escenario bajista, aunque las promotoras no tienen obligaciones de pago con estos sectores, la desaceleración de las ventas de vivienda nueva podría provocar una revisión a la baja de los beneficios en estas áreas. Sin embargo, muchos actores líderes de estos sectores han optimizado la composición de su base de clientes y han reforzado sus balances desde el endurecimiento de la política sectorial en 2021. A consecuencia de ello, es poco probable que se registren cambios negativos incluso si se producen nuevos impagos de promotoras. Además, dado que no existen muchos emisores de bonos en estos sectores, el impacto en los inversores en deuda corporativa probablemente sea más leve.

¿Se derivará algún impacto más amplio para el conjunto de la economía china?

Lo sucedido con COGARD podría verse como una nueva prueba de que el ciclo bajista en los inmuebles está provocando algunos cambios profundos en el mercado inmobiliario, las promotoras y la estructura del crecimiento económico de China a más largo plazo. Se estima que el sector inmobiliario, sus industrias auxiliares y su cadena de suministro representan alrededor del 25% del PIB de China. Esta industria inmobiliaria está también íntimamente ligada a la riqueza de los hogares, así como a los ingresos de las administraciones locales. A la vista de los cambios que están produciéndose en el sector inmobiliario, asistiremos a una transición gradual en la estructura económica. Eso también se refleja en la reciente eliminación en las declaraciones gubernamentales de la frase “los inmuebles son para vivir, no para especular”, lo que significa que la dinámica de oferta y demanda ya ha experimentado un cambio profundo. Durante este proceso, es inevitable que se produzcan correcciones de las ventas y los precios y consolidación sectorial. Todo ello sugiere que China podría experimentar un periodo de ajuste económico más prolongado.

Información importante

• El valor de las inversiones y las rentas derivadas de ellas pueden bajar o subir y el inversor puede recibir menos de lo que invirtió inicialmente. Los fondos están sujetos a cargos y gastos. Los cargos y gastos reducen la revalorización potencial de la inversión. El inversor podría recibir menos de lo que pagó. Los costes pueden disminuir o aumentar como consecuencia de las fluctuaciones de las divisas y los tipos de cambio.
• Inversiones en bonos: Este fondo invierte en bonos, cuyos precios dependen de los movimientos de los tipos de interés, los cambios en la calificación crediticia de los emisores y otros factores, como la inflación y la dinámica del mercado. En general, cuando los tipos de interés suben, el precio de los bonos cae. El riesgo de impago está ligado a la capacidad del emisor para satisfacer los pagos de intereses y devolver el préstamo al vencimiento. Por lo tanto, el riesgo de impago puede variar entre diferentes gobiernos emisores, del mismo modo que entre diferentes empresas emisoras.
• Bonos corporativos: Debido a las mayores probabilidades de impago, una inversión en un bono corporativo es generalmente menos segura que una en deuda pública.
• Bonos high yield: Los bonos de baja calidad crediticia se consideran bonos de mayor riesgo. Presentan un mayor riesgo de impago que podría afectar a las rentas y al valor del fondo que invierte en ellos.
• Mercados extranjeros: El fondo invierte en mercados extranjeros y, por tanto, el valor de las inversiones puede verse afectado por las variaciones de los tipos de cambio. Por favor, consulte el folleto y el DFI del fondo antes de tomar una decisión de inversión.
• Coberturas de divisas: La cobertura de divisas se utiliza para reducir de forma sustancial el riesgo de pérdidas derivadas de movimientos desfavorables de los tipos de cambio en las posiciones en monedas que no sean la moneda de contratación. La cobertura también tiene como efecto limitar las ganancias cambiarias potenciales que se pueden conseguir.
• Mercados emergentes: El fondo invierte en los mercados emergentes, que pueden ser más volátiles que otros mercados más desarrollados.
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