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adriboti
11:34 el 25 febrero 2015

Con Edison, la eléctrica de Nueva York

En mi cartera actual no dispongo de ningún valor dentro de la categoría Utilities . Hace un tiempo estudié American Water Works (AWK), una empresa que gestiona agua (una especie de Aguas de Barcelona), pero su valor sigue sin tocar mi punto de entrada. Así que me he decidido a estudiar otra empresa dentro de la categoría Utilities , aunque en este caso se trata de una empresa que proporciona principalmente electricidad, Con Edison (ED). Para aquellos que no la conozcan, se trata de una enorme compañía americana considerada un Dividend Aristrocrat ya que lleva 41 años pagando y aumentando ininterrumpidamente su dividendo. Así pues, sigo con mis intenciones de consolidar mi cartera con valores estables, ya habrá tiempo para cosas más arriesgadas.

 

Introducción

La primera versión de la actual Consolidated Edison fue creada en 1823 en Nueva York. Se llamaba New York Gas Light Company y para entonces se dedicaba exclusivamente a la venta de gas. En 1882 introdujo también el vapor y la electricidad (de la mano de Thomas Alva Edison) a sus servicios. Al principio, la compañía solo teía 59 clientes de electricidad. Pero en pocos años el número creció exponencialmente y la filial eléctrica, New York Edison Company, se convirtió en su principal negocio. Desde entonces ha habido muchos cambios en la estructura de la compañía, pero la forma tal y como la conocemos hoy nació en enero de 1998. Actualmente, ED vende electricidad, gas y vapor, mayoritariamente en la ciudad de Nueva York, aunque también está presente en otros puntos del estado de Nueva York así como New Jersey y Pennsylvania.

 

Estructura/Negocios

Consolidated Edison está dividida en tres compañías:


 

- Consolidated Edison Company of New York (CECONY) : proporciona electricidad a alrededor de 3.4 millones de clientes; gas a alrededor de 1.1 millones de clientes y vapor a 1,703 clientes en la ciudad de Nueva York y alrededores.

- Orange and Rockland Utilities (O&R): proporciona electricidad a aproximadamente 0.3 millones de clientes y gas a más de 0.1 millones de personas en distintos puntos de los estados de Nueva York, New Jersey y Pennsylvania.

- Competitive Energy Business: esta filial a su vez está dividida en tres entidades, Con Edison Solutions, Con Edison Energy y Con Edison Development. Estas llevan a cabo varios negocios relacionados con la energía, compra-venta de electricidad, venta de aparatos y servicios energéticos, participación en proyectos de infraestructura, etc.

ED ofrece sus servicios tanto a hogares, como a empresas o entidades públicas.

La electricidad supone el 71% de sus ingresos, el gas el 14.74% y el vapor el 5.53%. El resto se obtiene de otras fuentes mencionadas anteriormente.

 

Aspectos cualitativos

El mayor aspecto cualitativo de ED es su ubicación. Ser el mayor proveedor energético en una de las ciudades más importantes del mundo es una ventaja competitiva enorme. Las barreras de entrada son prácticamente insuperables ya que los costes de poner en pie una nueva infraestructura son inasumibles. Probablemente tampoco sería posible tener una infraestructura paralela en la ya de por sí apretada ciudad de Nueva York.

Además, Nueva York es una ciudad tremendamente hambrienta de recursos energéticos y seguramente seguirá siendo así varias décadas. Tuve la oportunidad de vivir unos años en Nueva York y puedo asegurar que el gasto energético es enorme. Según ED, la demanda de electricidad crecerá anualmente un 1.3%, y la de gas 3.3%.

El caso del vapor es especialmente curioso. Si alguien se pregunta la razón por la cual en Nueva York siempre se ve humo blanco en las calles es porque varios de los edificios de Nueva York (entre ellos el Empire State Building) utilizan vapor para sus sistema de calefacción y refrigeración. Obviamente, este no es el caso para los edificios nuevos.

 

Riesgos

Una de las cosas que más me sorprendió al llegar a Nueva York fue el estado del sistema eléctrico. Siendo generoso, lo cualificaré de obsoleto. No es difícil ver, sobretodo en los barrios periféricos, postes de luz con decenas de cables llegando a ellos. A simple vista parece que ED deberá llevar a cabo grandes inversiones para renovar su infraestructura.

El cambio climático es también un factor de riesgo importante para ED. Recordar que tras el paso del huracán Sandy en 2012, toda la parte sur de Manhattan, donde se concentran la mayoría de los clientes de ED, quedó sin electricidad más de dos semanas.

Otro de los factores de riesgo para la compañía es el hecho de que no tiene control absoluto sobre sus precios. Tal y como pasa en muchos países, el precio de la energía está regulado por el gobierno. Eso significa que el potencial de crecimiento de la empresa está limitado. Sus ingresos probablemente aumentarán con el paso del tiempo aunque siempre a una tasa discreta, en línea con el incremento en el consumo.

Un precio del petróleo permanentemente bajo puede también tener un impacto en la cuenta de resultados de la compañía, ya que menos clientes estarán interesados en pasarse al gas natural.

 

Fundamentales

Ingresos

Los ingresos de Con Edison fueron de $11,343 millones en Diciembre de 2005, de  $13,032 millones en Diciembre de 2009 y de $12,919 millones en Diciembre de 2014. Podemos apreciar unos ingresos prácticamente constantes.

EPS

El EPS a Diciembre de 2005 era de $2.94, de $ 3.14 a Diciembre de 2009 y de $ 3.71 en Diciembre de 2014. Eso supone un CAGR a 10 años del 1. 03 % y un CAGR a 5 años del 1.043% . Como vemos, se trata de valores muy pobres, aunque ligeramente mejores que los ingresos. Curiosamente, vemos que el número de acciones ha aumentado un 20% durante estos años. Eso significaría que la eficiencia ha mejorado notablemente.

Rendimiento

El rendimiento de Con Edison sigue un perfil ligeramente al alza. Sí que se observa una mejora en los gastos operativos (un 30% menos en 2014 respecto a 2005), pero la categoría Other Operating Expense (es decir, otros gastos operativos) sigue el camino inverso creciendo más del 30% en ese periodo. Estos gastos operativos incluyen la respuesta a emergencias (tras el Sandy, por ejemplo), el soporte y protección de las instalaciones bajo tierra, sanidad para sus empleados, etc. Me pregunto si el incremento no será debido al ya mencionado obsoletismo de sus infraestructuras.


De forma inversa, el ROE (Return on Equity) parece seguir una tendencia bajista. Su valor en 2005 era del 9.72%, de 9.23% en 2010 y del 8.80% en 2014.

Dividendo

Como ya mencioné al principio hace ya 41 años consecutivos que ED aumenta el dividendo pagado a sus accionistas. Y lleva pagando dividendos desde 1970. El actual dividendo es de $ 2.60 por acción, lo que supone una rentabilidad ligeramente por debajo del 4 %, su valor mínimo de los últimos 15 años. El CAGR a 5 años es del 1.3% y el CAGR a 10 años es del 1.1%.El payout ratio se sitúa cerca del 65%,un poco elevado para mi gusto.

Debt ratios

La deuda de Con Edison es de $11,632 millones. La deuda experimenta un a tendencia alcista por encima del crecimiento de los ingresos ( deuda de $7,428 millones en 200 5 ). Intuyo que seguirá creciendo con el tiempo dadas las necesidades de inversión de ED. El Long term debt to equity ratio se sit úa en 0. 26 a Diciembre de 201 4, un valor no demasiado alto . El Debt to equity ratio est á en 1.03 y el Interest Coverage ratio en 1.61 .

 

Evaluación

El P/E ratio actual es de 17.3. El valor se sitúa por encima de su valor medio en los últimos años (media de 15 en los últimos 13 años), pero por debajo del P/E de su propia industria ( Utilities) con un P/E alrededor de 2 0.3.

El Graham Number da un valor de $64.33. Según este método el valor estaría justamente valorado.

Usando un Dividend Discount Model (DDM) con un crecimiento esperado del dividendo del 1.5% durante 4 años, del 1% en los años siguientes y un discount rate del 5%, obtenemos un valor de la acción $ 63.67. La acción estaría justamente valorada según este método.

Usé también un Discounted Cash Flow (DCF) con los siguientes valores: crecimiento del 1.5% durante los próximos 5 años y del 1% a largo plazo, discount rate del 5%. Obtengo un valor de $42.23 , con lo que la acción estaría sobre valorada más de un 50%.

 

Conclusión

A la vista de lo estudiado anteriormente puedo afirmar que Con Edison no es un valor que me apetezca tener en cartera. Me gusta de ella su ventaja competitiva al gestionar buena parte del sistema energético de una de las mayores ciudades del mundo, así como su histórico de pago de dividendos. Pero también vemos que su crecimiento tanto en ingresos como del dividendo es prácticamente nulo, alrededor del 1%. Con esa tasa ni tan siquiera se cubre la inflación (bueno, últimamente sí la cubriría pero no en condiciones normales). Así, podríamos decir que Con Edison es lo más parecido a una obligación o letra del tesoro pagando el 4%.

Durante la evaluación hemos visto que la acción parece justamente valorada, a excepción del DCF. Podéis observar que he usado estimaciones muy bajas, pero creo que esperar más de ED sería incorrecto. Tampoco parece que vaya a tener demasiadas oportunidades para expandir su negocio, con lo que la potencial revalorización de la acción es, en mi opinión, mínimo.

En resumen, existen mejores opciones de inversión en este momento.

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2 comentarios
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Muchas gracias @adriboti , por la información sobre Consolidated Edison y por despertar mi curiosidad sobre American Water Works.

De nada @JoaquimS

Un saludo

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