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12:07 el 11 febrero 2016

Behind the curve

Análisis de la comparecencia de Yellen por Angela Jouve, gestora de renta variable de Imantia Capital.

 

Tras casi una década sin mover los tipos de interés, la Fed abandonaba la política de tipos cero en diciembre, hace tan sólo dos meses. En ese momento la autoridad monetaria esperaba entrar en una senda de subidas de tipos moderada, vigilando muy de cerca el devenir de la economía americana, pero esperando hasta cuatro subidas en 2016. Desde entonces, el panorama se ha complicado sobremanera y es el propio mercado, una vez más, el que enfría las expectativas de la FED, descontando que no habrá subida en todo el año. Aún así, ayer estábamos pendientes del mensaje que pudiera dar, con el convencimiento de que si el trasfondo era más relajado, al calor de las turbulencias que estamos viviendo, el mercado se daría un respiro. Ahora nos preguntamos por qué el mercado esperaba eso cuando al BCE o al BoJ (que dejó los tipos en negativo en su última comparecencia) no se les ha otorgado ninguna credibilidad, como demuestran los niveles del Euro Stoxx 50, Nikkei, euro y yen días después de sus intervenciones. El mercado se ha quedado con la parte negativa: Si siguen interviniendo, es que el ciclo peligra, escenario que nos cuesta ver.

Anoche tuvimos más de lo mismo. En definitiva, ¿qué nos ha dicho Yellen? Nada que no sepamos. Que está en un cruce de caminos y que tiene muy pero muy complicado decidir cuál de ellos coger.

Si miramos el lado del empleo, el objetivo que se marcaron, y que han ido revisando a la baja, está conseguido con un nivel de desempleo del 4,9% y con subidas, aunque modestas, de los salarios. Cualquiera podría decir que por este lado la cosa está clara. Pero que la ratio de participación esté en mínimos no nos hace ser tan optimistas. De hecho, hay otra rúbrica de desempleo americano, que suma la población en paro que no está buscando activamente trabajo, que se sitúa cerca del 10% (en la Eurozona, 10,4%). Es más, el número de empleados entre 25 y 54 años está por debajo de niveles del 2007 y el de paro de larga duración aún está por encima de niveles pre crisis. Aún así, no hay que desmerecer la fuerte creación de empleo de los últimos años, aunque es evidente que no s ea de tanta calidad como en ciclos anteriores.

Si miramos el objetivo de inflación, excluyendo energía, la inflación subyacente ha mejorado, no cabe duda, pero lleva en niveles bajos mucho tiempo y esto acaba pasando factura al sector productivo. Sin precios al alza, el consumidor no tiene prisa por consumir (de hecho están aumentando las tasas de ahorro de los americanos) y las empresas ninguna motivación por invertir, porque para ello se tienen que endeudar y si no generan margen, cómo van a pagar sus deudas. Nos encontramos, además, con que la gran promesa de la autosuficiencia energética americana ha fracasado, tras la burbuja de inversión en ese sector en lo que ya se conoce como “la era del dinero barato”. Lo que ha sido uno de los motores de crecimiento tras la peor crisis financiera, se ha convertido en un lastre, drenando actividad, beneficios, empleo y aflorando mucha deuda que habría que denominar al menos de altísimo riesgo, en la medida en que los precios del petróleo han ido cayendo, sin previsiones de una fuerte recuperación a corto plazo. Si a todo ello le sumamos la deflación importada de la sobrecapacidad china, podemos afirmar que el objetivo de precios aún tiene margen de mejora antes de que suponga un riesgo o un aliciente para que la FED actúe y suba tipos de manera continuada. De hecho, las expectativas de inflación del mercado (breakeven inflation rates) descuentan un panorama menos alentador que el que mostraba ayer Yellen sobre los precios a futuro.

Si miramos la estabilidad cambiaria, vemos que esta parte se les ha ido de las manos. Probablemente no esperaran que el dólar se apreciara con tanta fuerza contra todas las divisas, hasta el punto de peligrar los sistemas de cambios fijos que hay repartidos por el mundo, cual costura que se tensa al haber cogido unos kilos de más. Al final, la divergencia entre los bancos centrales ha traído un dólar fuerte y a la vista está lo perjudicial que ha sido para su economía y resto de economías emergentes.

Por último, tenemos las demás condiciones financieras, que no ayudan nada, con las acciones sufriendo fuertes caídas y con tipos de interés más altos para créditos de mayor riesgo. ¿Las causas? Todo lo comentado: dólar fuerte, China, precios de petróleo y materias primas. En definitiva, ha empeorado el acceso a la financiación en la economía americana y esto puede traer consecuencias sobre su actividad económica.

¿Qué camino cogerían ustedes si fueran el gobernador de la Reserva Federal americana? Y no me digan que mirarían atrás y volverían a pensar en otro QE o en bajar los 25 puntos básicos subidos en diciembre, porque pensar en un mundo permanentemente manipulado por los bancos centrales no es la solución cuando. Como estamos sintiendo en nuestras inversiones, el mercado cada vez les concede menos credibilidad. Por el contrario, si se decantaran por más intervención y relajación monetaria, ¿qué hacemos con los bancos? ¿Se bañarían ustedes en el Ganges?

Nos queda esperar. Si el dólar se depreciara, se relajarían muchas tensiones. Si el petróleo y demás materias primas recuperaran valor, también sería positivo. Esperemos que este “no decir nada de calado” de Yellen debilite el dólar o que Arabia Saudí y demás productores de petróleo acaben con este suicidio colectivo. Mientras, las bolsas siguen a la baja.

¡¡¡Feliz año nuevo chino!!!

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8 comentarios
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Gracias por el análisis , Angela , tengo confianza en las mujeres y la Yellen no nos defraudará, eso sí, el dólar que no me lo toquen , tengo la liquidez en USD. 

Gran artículo, Ángela. Muchas gracias. Al hilo de lo que comentas sobre el empleo, ayer vi este gráfico y algunas conclusiones que se extraían del mismo:

Instead of "behind the curve" I would say "curves ahead".

Gracias Mistol por tu comentario, sobre todo por tu confianza en el sexo femenino. Comento lo del dólar porque si se depreciara quitaría mucha presion a las economías emergentes (en lo que llevamos de año los meracdos emergentes parecen haber pasado a otro plano), la divisa china se debilitaría de manera natural frente a sus socios comerciales, con ello disminuiría la necesidad de que continuara devaluando, y la correlación entre el dólar y el precio de las materias primas es alto, así que también aportaría por ese lado. Resumiendo, podría ayudar a que pararan las ventas de reservas internacionales de las economías para apuntalar sus cuentas públicas y/o salvaguardar sus divisas y, por tanto, se frenaría la contracción de liquidez del sistema. Por el momento, el diferencial de tipos es el que es (aunque ahora está a niveles inferiores al 2014 y por ello se ha debilitado el dólar), las politicas monetarias siguen caminos divergentes y la economía americana continúa siendo líder. Adjunto un gráfico con la evolución del diferencial del 10 años americano frente al alemán y del euro.

Un saludo

Gracias JLM_II !!! veo que vemos los mismos gráficos!!... podemos pensar que aún le queda margen de mejora al desempleo si vemos los niveles alcanzados en los anteriores ciclos, y en éste hemos tenido a los bancos centrales comprando tiempo. Hay otra gráfica que muestra a la población americana que abandona sus puestos de trabajo y va claramente al alza, la lectura de tal hecho puede ser muy variopinta, con la positiva podríamos pensar que no hay una preocupación real por mantener un puesto de trabajo porque todavía es facil encontrar uno. Adjunto grafico.

Un saludo

Gracias por tu comentario Javier.piles, se puede ver de esa forma si. Originalmente el título era Behind de Curve.. simulando al conocido cómico español. Un saludo

El desempleo en USA a poco que se lo proponga el lame duck que juega al golf y hace decretazos puede irse a tasas negativas, solo es cuestion de reducir aun mas la participacion laboral.

PD: Para saber cuando los Saud modificaran el termoestato del crudo hay que vigilar cuando Rusia doblegara sus rodillas.

Petersam, gracias por tu comentarior. Es cierto que la tasa de participación sorprende, como comento en el artículo. En anteriores mínimos de la tasa de desempleo la participación estaba en niveles históricos máximos. hay muchas explicaciones a este hecho, una curiosa, por ejemplo, es la salida del mercado laboral de mujeres que están siendo madres por no tener servicio de guarderia asequible y/o unos fabulosos abuelos españoles que te ayuden a compaginar la vida familiar con la laboral.

Con respecto a tu PD.. veremos quien puede aguantar más económica y socialmente hablando.

Un saludo

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